增收不增利 正艰难降负债的中国奥园高派息何以为继？

因为高派息而备受市场青睐的中国奥园交出了一份让投资者褒贬不一的财报。

8月23日，中国奥园举行中期业绩发布会，根据奥园发布的数据，截至2021年6月30日，中国奥园派息比率保持在30%或以上，累计派息约人民币75.4亿元，累计派息3.3港元/股。

这是积极的一面，但即便派息豪气，聪明的投资者们对一家公司发展前景的期许，最终依然要终回归到对业绩的关注上来。很显然，在这方面奥园没有让投资者满意。年中报显示，今年上半年，中国奥园利润率录得归母净利润为20.89亿元，同比减少13.6%；与此同时，奥园的毛利率由29.3%下降至25%；净利润率8.7%，也并不出色。

这样的背景下，投资者很难给出正面的反馈。近年来，虽然奥园的规模保持高速增长，但少数股东权益过多、表外负债并不明朗的情形时常引发投资者议论，在核心财务指标表现也不再亮眼之后，奥园的挑战或许才刚刚开始。

利润承压

中国奥园的业绩并没有令投资者满意。

年中报显示，2021上半年中国奥园录得营业额325亿，较去年同期增长15%，毛利率25%，较去年同期下降4个百分点；归母核心净利润实现21.6亿，与去年同期相比下滑12个百分点；归母净利润20.89亿元，同比减少13.6%。

这样的利润水平即便放在房企财报整体表现不佳的背景下，仍然显得十分扎眼。在业绩会上，奥园管理层将归母净利润的减少归因于受非控股股东利润摊薄影响，这的确是奥园财报中一个不确定因素。

年中报显示，截至2021年6月30日，奥园非控股股东净利润同比增加77.8%至7.54亿元，且占净利润总额的比例在不断提高；而其少数股东权益为349.14亿元，在股权总权益中的比例也已经达到65.5%。虽然与去年同期相比略有下滑，但总体规模依然庞大，在行业中也属于较高水平。

对于归母净利润与非控股股东净利润的产生剪刀差的问题，奥园执行董事、联席总裁兼首席财务官陈志斌曾经回应投资者称，公司从2017年开始进行大幅度的收并购、合作开发，导致非控股股东权益会有明显上升，但回报需要2-3年周期，部分项目（如旧改项目）的回报周期可达五年或以上。

倘若以这样的回报周期来计算，奥园在2021年的财报中应该能够看到部分合作开发的成果，但目前来看，这部分对财报的贡献依然较为模糊，奥园管理层也没有在业绩会上提及于此，仅表示，未来一两年归母净利润所占比例基本上会维持在75%左右，这是一个比较合适的水平。

奥园财报中，另外一个让投资者担忧的地方在于其有息负债水平目前依然偏高，在“三条红线”约束下，奥园能否实现既定的“降负债”目标，也是关乎其未来成长性的重要方面。

根据贝壳研究院发布的数据，中国奥园剔除预收款后的资产负债率为78.9%，净负债率为80.7%，现金短债比为1.35。由此，中国奥园2021年中期指标一项超阈值，保持“黄档”行列。

实际上，在今年3月奥园的2020年度业绩会上，奥园管理层曾表示，公司在2021-2023年要争取每年有息债务的下降比例不低于5%。而截至6月30日，中国奥园有息负债额度为1113亿元，与年初的1148亿元相比下降了3%。

此次业绩会上，集团执行董事、联席总裁陈志斌再次强调，到2022年底，中国奥园将实现“三条红线”全面归于绿档。其中，有息负债预计年内降低10%-15%，争取降低到1000亿元以下。

但就中国奥园上半年的降负债速度来看，要实现这一目标仍需努力。IPG中国首席经济学家柏文喜在接受记者采访时也分析认为，盈利下降、降负债成果不明显等表明奥园或许流动性压力较大，其真实的杠杆率存疑。

谨慎前行

如果增收不增利仅是暂时情况，奥园这样的高派息股或许仍能让投资者有所期待。但实际上，如果仔细分析奥园年中报的数据，一些并非积极的信号也正在显现。

一个值得关注的细节是，今年年中报，奥园的合同负债为634亿元，与去年同期的690亿元相比略有下降。房企的合同负债在一定程度上体现了结算周期与结算进度，而合同负债规模下降，也让市场担忧奥园未来的结算可能受限。

对于这个问题，在业绩会上奥园管理层回应记者称，不需太担心，奥园的合同收款分为合资项目和并表项目，如果把两个合计起来，奥园的合同负债是有所增长的。“随着一些大合资项目的开盘，有一部分合同负债转移到了核心项目里去，导致上半年的合同负债有轻微的下降，总体来说上半年公司整体的收款还是比较高的，预计全年的合同负债较去年全年有所增长。”

不仅如此，今年上半年奥园在土地市场上也表现平平，土地储备甚至相比起上一个报告期还略有下降。

年中报显示，2021年上半年，中国奥园新增可开发建筑面积约107万平方米，而2020年同期新增可开发建筑面积695万平方米，同期下滑明显；此外，据奥园管理层在业绩会上透露，奥园今年上半年支付的权益地价仅约42亿元，而去年同期则是214亿元。

此外，截至2021年6月30日，奥园拥有土地储备总建筑面积约5358万平方米，而上一个报告期末（2020年年底），中国奥园土地储备总建筑面积有5718万平方米，两组数据都可以表明，奥园在土地市场上十分谨慎。

在业绩会上，奥园管理层也回应称，奥园未来将保持审慎购地策略，年购地预算控制在当年合同销售额20%以内。此外，公司高度关注三条红线达标情况，未来在拿地上将更多专注旧改转化，下半年会适时观望土地市场的拿地机会。

审慎拿地的发展策略表明奥园为了保证现金流安全与财务健康而采取保守的态度。柏文喜向记者分析称，“在这种情况下，未来中国奥园的市场扩张速度应会快速下降并会走向相对平稳状态。”

在这样的背景下，奥园未来能否依然提供豪气的高额派息依然存在疑问。协纵策略管理集团创始人黄立冲在接受记者采访时表示，中国奥园未来的派息可能会减少，目前所有的开发商对未来市场的景气状况判断都不会太好，所以开发商都需要关注金融风险的问题。如果未来奥园融资等方面不是很顺利，那派息有可能会减少。

这份表现平平的年中报，市场也给出了相应的反馈。截至2021年8月23日收盘，奥园报4.67港元/股，跌幅为7.34%，总市值为125.9亿港元，动态市盈率为1.91。

融云北极星普通

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